2026年、韓国経済を説明する最も興味深い場面の一つは、コスピとウォン・ドル為替レートの奇妙な乖離である。韓国経済は現在、半導体スーパーサイクルの最大の恩恵を受けていると評価されている。人工知能（AI）革命が本格化する中、世界最大のAI企業が韓国製のHBMやメモリ半導体を次々と購入している。サムスン電子とSKハイニックスは史上最高の業績を記録しており、両社とも時価総額1兆ドルクラブに名を連ねている。韓国の経常収支は史上最大の黒字を記録し、コスピは歴史的な上昇局面に突入した。
それにもかかわらず、ウォンは金融危機レベルの弱さから抜け出せていない。常識的に考えれば理解しがたい現象である。輸出が増え、経常収支の黒字が拡大し、企業利益が急増すれば、通貨は強くなるのが一般的である。日本もそうであり、ドイツもそうであり、過去の韓国もそうであった。
しかし、現在の韓国は正反対の状況を示している。AI半導体の輸出は史上最大であるが、ウォンはドルあたり1500ウォン前後で推移している。経済は好況であるが、為替レートは危機的な様相を呈している。
この点を英国の経済専門誌「フィナンシャル・タイムズ」が注目した。FTは最近、長文の分析記事で韓国のウォン安を「根本的な謎（Fundamental Puzzle）」と定義した。米国外交協会（CFR）のブラッド・セッチャー上級研究員も「半導体需要急増の最大の恩恵国の一つが依然として危機レベルの為替で取引されていることは説明しがたい現象である」と評価した。
実際、FTが提起した問題意識は非常に重要である。なぜなら、現在の韓国経済で最も重要な質問の一つがこれだからである。我々は世界最高の半導体を販売しているのに、なぜウォンは強くならないのか。
FTはこれに対して二つの核心的な原因を示している。
第一は、グローバル資金のリバランシング現象である。韓国の株式市場は昨年秋以降、爆発的な上昇を見せた。AI半導体スーパーサイクルに対する期待感の中で、サムスン電子とSKハイニックスを中心に市場全体が急騰した。問題は、あまりにも早く上昇したことである。グローバルファンドは特定の国や特定の銘柄の比重が過度に大きくなることを警戒する。MSCIなどのグローバル指数の組入れ比率を超える場合、リスク管理の観点から一部を売却しなければならない。
FTによれば、外国人投資家は今年に入って韓国株を純売却基準で史上最大の790億ドル規模で売り払った。韓国経済が悪化したからではない。むしろ、あまりにも良くなったからである。コスピが急騰し、グローバル資産配分基準を超えたため、ポートフォリオ調整の売りが殺到したのである。
株を売った外国人はウォンをドルに換えて本国に送金する。これは自然にウォン安圧力につながる。韓国経済が良くなるほど、逆に短期的にウォンが弱くなる逆説的な状況が生じている。
第二の原因は、FTがさらに重要視している部分である。いわゆる「DRAMドル」現象である。
ブラッド・セッチャー研究員は韓国の状況を中東産油国のペトロダラーに例えた。過去、産油国は石油を輸出して膨大なドルを稼いだが、そのお金を自国に持ち帰るのではなく、米国金融市場に再投資した。その結果、ドルが再び米国に戻り、国際金融市場で独特の循環構造が生まれた。
セッチャーは現在、韓国でも似たようなことが起こっていると考えている。サムスン電子とSKハイニックスはAI半導体の販売を通じて膨大なドルを稼いでいる。しかし、過去とは異なり、このドルをすべて国内に持ち帰るわけではない。米国のデータセンター投資、海外研究開発、グローバルM&A、海外生産拠点の拡張などに使用するため、相当部分を外貨で保有している。
以前は、輸出企業がドルを稼げば、それをウォンに換えて国内に持ち込んでいた。その過程でウォンの需要が増え、為替レートは下落した。しかし、今日のグローバル企業は異なる。海外で稼いだドルを海外でそのまま使用する。したがって、経常収支の黒字が発生してもウォン高にはつながらない。
これがFTが言うDRAMドル現象である。
AI半導体の輸出が増えるほど、逆に海外に留まるドルも増える。韓国経済は黒字を記録するが、ウォンは強くならない。過去の経済学の教科書では説明しがたい新たな現象が現れている。
ここに中東の戦争も影響を与えている。イラン戦争によって国際原油価格が上昇すれば、韓国はエネルギー輸入の負担が増大する。また、ウォンは円と高い相関関係を持っており、最近の日本円も弱い流れを示している。これらの外部要因がウォン安圧力をさらに強めている。
しかし、FTが指摘したように、現在のウォン安は経済ファンダメンタルズとかなりの乖離を見せている。経常収支は史上最大の水準であり、半導体企業は歴史上最も多くの利益を上げており、韓国経済の成長見通しもむしろ上方修正されている。それにもかかわらず、ウォンが金融危機レベルにとどまっていることは、結局市場がいつか調整される可能性のある不均衡を抱えていることを意味する。
ウォンの反撃はいつ始まるのか。今後の見通しについては、むしろウォン高の可能性を予想する専門家が少なくない。
FTが紹介した投資専門家たちの共通した見解は、現在の為替レート水準が長期的に持続することは難しいということである。理由は簡単である。経済ファンダメンタルズが過度に強いからである。
現在、韓国はAI半導体スーパーサイクルの最大の恩恵国である。生成型AIとデータセンター投資の拡大が続く限り、HBMやメモリ半導体の需要は構造的に増加する可能性が高い。サムスン電子とSKハイニックスの利益も当面高い水準を維持する見込みである。
さらに重要なのは為替期待心理である。企業がウォンが引き続き弱いと判断すれば、ドルを保持し続けようとする。しかし、ある時点でウォン高転換のシグナルが現れれば、状況は一変する可能性がある。海外に保管していたドルを国内に送還しようとする動きが一斉に現れるかもしれない。
FTが注目したのもまさにこの部分である。ウォン高転換が始まれば、サムスン電子やSKハイニックスをはじめとする大企業のドル送還が急増し、これが再びウォン高を促進する自己強化現象につながる可能性がある。
いわば逆ドミノ現象である。現在はウォン安がドル保有を誘導しているが、方向が変わる瞬間にドル売却とウォン買いが同時に殺到する可能性がある。
台湾ドルも同様の状況である。AI半導体輸出国である韓国と台湾は、現在経済ファンダメンタルズに対して通貨価値が過度に過小評価されているとの評価を受けている。したがって、今後数年内にウォンと台湾ドルが同時に強気局面に入る可能性も排除できない。
今こそ為替構造を変える必要がある。金融当局もこの現象を注視している。
韓国銀行は最近、ウォンが経済ファンダメンタルズに対して過度に弱いと評価し、必要に応じて断固たる対応に出る可能性があると明らかにした。しかし、短期的な市場介入だけでは限界がある。より重要なのは構造的な対応である。
第一に、海外で得た収益が国内投資や雇用に結びつくように制度を整備する必要がある。
第二に、グローバル投資家が韓国市場をより長期的に見ることができるように資本市場の先進化を継続する必要がある。
第三に、ウォンの国際化と外国為替市場の開放をさらに拡大し、ウォンの地位を高める必要がある。
第四に、AI半導体の輸出好況が国民経済全体に波及するように、データセンター、電力網、AIインフラ投資と結びつける戦略が必要である。
結局、現在のウォン安は危機の信号というよりも、韓国経済が新たな段階に入る過程で現れる過渡的現象である可能性がある。過去、韓国は輸出を通じてドルを稼ぐ国であった。しかし、今日の韓国は世界AI産業の核心供給網としてドルをグローバル資産として運用する国になっている。
FTが言うDRAMドル現象は、もしかしたら韓国経済が先進国型構造に移行しているもう一つの兆候かもしれない。重要なのは、この巨大なAI半導体好況を単なる輸出実績で終わらせず、国家競争力と国民所得の向上につなげることである。それがウォン高よりも重要な韓国の未来の課題である。
* この記事はAIによって翻訳されました。
