[写真・執筆=キム・ミョンチョル韓国銀行金融市場局公開市場部長]
2022年秋、韓国経済は予想できなかった金融市場の不安を経験した。9月末頃、為替レートが1440ウォンまで上昇（米ドル高）し、コスピが2155まで下落した。韓国の代表公企業である韓国電力公社債金利が年初2%水準から10月中旬には6%に迫った。証券会社、キャピタル会社などノンバンク金融機関の厳しい事情はさらに深刻だった。特に証券会社が保証した3ヵ月満期PF-ABCP発行金利が一時9%台まで急騰し、一部建設会社が保証したPF-ABCPは10%をはるかに越えた水準で取引されたりもした。韓国の金融市場にこのような困難が発生した原因は何だろうか。
昨年、金融市場に最も大きな影響を及ぼした要因を挙げると、急激なインフレ上昇に対応した世界各国の中央銀行の早い政策金利引き上げということに異見はないだろう。特に米連邦準備制度理事会（Fed）は、米国物価が約40年ぶりに最も高く上昇すると、1980年代初め以降、急速に金利を引き上げた。通常、上昇幅である0.25%ポイントを跳び越え、一度に0.75%ポイントであるジャイアントステップ引き上げを4回も強行した。Fedは、金融引き締めを半年以上先に始めた韓国より高い4.50～4.75%まで政策金利を引き上げた。このような緊迫した緊縮過程でグローバル金融市場の投資心理は大きく萎縮し、韓国を含む大半の国の金融市場で価格変数の変動性が一層高まった。韓国金融市場ではこれに加え、大規模な赤字を経験した韓国電力が債券発行量を大幅に増やし、債券市場の資金を吸収した。韓国電力公社債発行規模が2019～2021年中に年平均7兆ウォンから昨年は5倍に近い32兆ウォン水準に大きく増加した。一般企業は、高くなった原材料価格などで運転資本の需要が高まり、銀行融資の規模を大幅に増やした。各銀行は貸出需要に対応するため、史上最大水準の銀行債発行を通じて資金を確保した。韓国電力や銀行など信用度の高い機関の債券発行量が急激に増え、これより劣位にある一般企業、カード・キャピタル業者などは資金調達のためにさらに高い金利を提示せざるを得なかった。AAA等級の最優良社債（3年）は昨年8月末の国債より0.82%ポイント高い水準で発行された。社債市場の萎縮程度を測定する代表的な指標の一つである社債信用スプレッド（社債金利-国債金利）の場合、AAA等級スプレッドが11月末には1.62%ポイントとなり、2倍まで拡大した。キャピタル社発行債券3年スプレッドも12月中旬2.55%を記録し、8月末（1.43%）に比べてほぼ2倍近く上昇した。
このように金利が高くなり投資心理が萎縮した中で、昨年9月末に発生したレゴランド事態は不動産PFと関連した短期市場を中心に市場の不安心理を拡散させる要因になった。特に、不動産活況の中で急速に増えた証券会社保証不動産PF-ABCPは満期が短く、随時借換発行が必要であり、困難が続いた。信用警戒感強化の影響が拡大し、公共機関や銀行などの資金調達金利も上昇する一方、一部は資金調達に失敗するに至った。
政府と韓国銀行は金融市場の不安に対応し、かつてないほど市場安定対策を迅速に発表して執行に乗り出した。まず、これまで危機の度に市場流動性供給を通じて消防士の役割を果たしてきた債券市場安定ファンドを直ちに稼動した。政策金融機関の社債、CP買入を拡大する努力も傾けた。韓国銀行も、韓国銀行と金融機関間の取引で使用できる債券の範囲を既存国債や通貨安定証券などに銀行債、9つの公共機関発行債券を追加した。この措置で銀行などは韓国銀行に銀行債などを担保に提供し、市場性の高い国債や通貨安定証券を確保し流動性規制比率の向上などに活用できるようになった。また、今回の危機は年末と重なったが、通常年末には短期金融市場の状況が金融機関、企業などの諸般規制比率を合わせる努力などで難しくなる場合が頻繁だ。これを考慮し、韓国銀行は年末を越す短期資金を積極的に供給することで、金融機関の困難を緩和した。さらに、政府と韓国銀行、金融機関は随時会って情報を交換し、金融市場のリスク要因を点検した。このように積極的な対応に支えられ、金融市場は過去の危機の時より相対的に速く回復した。過去の危機発生事例を見れば、信用債権市場スプレッドは危機発生以後、概して2～3ヶ月以後に縮小され始めた。しかし、今回はレゴランド事態以後、約1ヵ月半ぶりに回復傾向に転換され、最近の信用スプレッドはレゴランド事態が発生した9月末の水準を下回る状況だ。
現在、韓国の国内金融市場は梗塞局面から抜け出し、優良物を皮切りに急速な回復傾向を見せている。ただ、対内外の不確実性要因が散在しているだけに、回復傾向が持続できるかはもう少し見守る必要がある。Fedの政策金利引き上げ速度が一層激しくなる可能性は大きくないが、高い水準がどれだけ維持されるかなどに対する不確実性は依然として残っている。また、韓国の国内事情も景気鈍化や不動産市場不安などで一寸先も見通せない。昨年の秋、韓国政府と韓国銀行の迅速な金融安定対策が効果を得たのは綿密な市場動向分析、積極的な政策対応、市場参加者および関係当局の有機的協力によるところが大きい。今年も厳しい一年になると予想されるだけに、韓国銀行と政府は昨年の経験を十分に生かす一方、必要に応じて先制的かつ積極的な金融安定化措置を実施しなければならないだろう。同時に金融機関や企業などの民間部門も流動性対応能力の拡充と共に財務構造改善など自助努力を続けなければならない。
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